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机构：国海证券

研究员：董伯骏/仲逸涵

本篇报告解决了以下核心问题：1、深度梳理非公路轮胎行业发展脉络与竞争格局
，从应用场景 、技术要求
、盈利逻辑等多维度，系统对比非公路轮胎与乘用车胎、卡客车胎的核心差异；2 、风神股份作为国内唯一一家央企控股的轮胎上市公司 ，深入剖析其在巨胎业务技术壁垒高
、客户粘性强、产能门槛高的特性
，未来有望凭借规模化产能布局充分受益。

公司是国内唯一一家央企控股的轮胎上市公司，与倍耐力工业（PTN）技术与渠道优势交互 。公司始建于1965年 ，是“世界500强 ”中国中化控股的上市公司
。公司专业致力于工业用轮胎产品的研发和制造
，具备全系列卡客车和非公路轮胎的设计和生产能力。截至2024年底，公司拥有两大基地 、三座工厂 ，合计拥有卡客车产能600万套/年
，子午工程胎及工程巨胎产能30万套/年，斜交工程胎产能50万套/年 。PTN由倍耐力分拆而成 ，为全球高端工业胎企业，公司目前直接持有PTN10%的股权
，并托管PTN90%股份
。PTN在全球主要地区均有较强的分销渠道，在南美
、中东、北非 、欧洲等地区深度分销 ，与公司在全球分销渠道恰好形成良好的互补与协同。2025年
，风神轮胎迎来成立60周年，作为是国内唯一一家央企控股轮胎上市公司 ，将积极发挥央企平台优势
，依靠市场牵引和科技创新，持续践行卓越运营体系 ，提升公司盈利能力
，实现以产品为核心的有竞争力的增长 。

立足非公路轮胎战略转型，看好巨胎放量业绩持续提升
。OTR业务是全球轮胎企业盈利边际改善的关键因素 ，工程巨胎是未来OTR业务制高点。随着新增产能逐步释放
，我们预计49寸以下普通OTR轮胎竞争相对激烈，49寸以上巨胎由于技术门槛相对较高而附加值更高 。国产工程巨胎性价比优势突出 ，随着国产矿企海外矿山开发加速，拥有巨胎核心技术的国产轮胎企业将受益
。2020年
，公司开启巨胎三年登顶计划，目前公司已具备49-63英寸全系列产品规格巨胎技术 ，目前拥有子午工程胎30万套/年
，其中巨胎1万套/年，伴随高性能巨型工程子午胎扩能增效项目逐步投产 ，公司将新增巨胎产能1.95万套/年
，持续加大高毛利巨胎产品占比。

零售商销售模式加快推进渠道下沉，海外毛利率行业领先 。轮胎经销商模式存在渠道过长、下沉不足
、链条不强的问题 ，公司推进境外销售渠道下沉
，组建当地销售团队，在当地设立仓库 ，由原来的批发销售逐步转换为直接对零售商和矿山服务商进行销售
，提升市场把控能力。2024年，公司海外实现营收31.67亿元 ，毛利率达28.48%，为行业领先水平
。

持续推进降本增效
，专利许可费用大幅下降。2016-2017年，重大资产重组费用增加较多 ，对公司业绩形成拖累 。2018年以来
，公司持续推进降本增效
。2019年，公司债务规模缩减3.90亿元 ，财务费用大幅减少。研发费用方面
，2024年起，公司与倍耐力终止《专利和专有技术许可及技术协助协议之第一修正案》 ，并与PTN签署《专利和专有技术分许可协议》
，倍耐力向PTN授予专有技术和专利项下的特定许可，再由PTN向公司分许可倍耐力的专利和专有技术 。合同变更后 ，公司向PTN支付的许可使用费较原合同大幅下降
，有助于公司成本管控
。

盈利预测与投资评级：预计公司2025-2027年营业收入分别为74.31、80.45 、87.50亿元，归母净利润分别为2.86
、4.18、6.17亿元 ，对应PE分别为20.0 、13.7
、9.2倍。看好公司成长性，维持“买入
”评级 。

风险提示：非公路轮胎需求不及预期风险、原材料价格波动风险 、国际贸易壁垒提升风险
、市场竞争加剧风险、项目建设不及预期风险 、汇率风险
、数据统计测算与实际情况存在一定偏差风险
。

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